人們對經濟衰退的擔憂影響原油價格走勢，低位徘徊的原油價格再反過來進一步加深人們的擔憂，這是一個典型的“自我實現”寓言

張靜

廣東石油經營計劃部 副經理

2019年9月14日，沙特阿拉伯國家石油公司的兩處石油設施遭受無人機攻擊。此次襲擊導致沙特石油產量減少570萬桶/日，占全球供應量的5%以上。9月16日，布倫特原油開盤漲幅迅速擴大至19%，創逾10年來最大單日漲幅；布倫特原油期貨收漲12.79%，創近30年最大單日漲幅；國內原油期貨開盤漲停，并持續在高位震蕩，最終以上漲6.35%報收。然而9月18日，隨著沙特聲稱將很快恢復其大部分石油產量，并在幾周內完全恢復所有產量，國際油價應聲大跌。

回顧近年原油價格走勢，除了此次受黑天鵝事件影響劇烈波動外，國際油價一直保持低位運行狀態。特別是2018年10至11月，國際油價暴跌，布倫特和WTI原油價格下跌30%，國內價格也隨之下調。很多消費者對此感到非常高興，甚至連美國總統特朗普也興奮地發推：“油價走低。非常好，就像是給美國和世界大減稅，讓我們盡情享用54美元油價吧，感謝沙特，希望油價更低！”不過，當低油價利好經濟的這些言論被普遍接受時，也許是該質疑的時候了。

圖1 （數據來源：美聯儲）

低油價真的好嗎？

作為國際合作的中心商品，原油價格對世界經濟的影響一直是一個頗具爭議的話題。一般認為，高油價導致經濟增速下降、引起通貨膨脹等，歷史上的數次石油危機都對世界經濟產生了深遠的負面影響。但反過來，低油價就真的好嗎？畢竟從近幾年世界經濟走勢來看，原油價格持續走低，世界經濟形勢并未因此好轉，依然面臨很大的下行風險。

以下論述皆以美國為例。圖1對比了一項復合指標（綜合利率、通貨膨脹率和GDP三項指標）與WTI原油價格的相關性。從圖中可以看出，油價波動趨勢與經濟走勢有非常明顯的正向相關性，油價的上漲/下跌與經濟指標的上漲/下跌基本同步。

圖2是美國5年和10年通脹率臨界點和油價的對比。從圖中也可以看出，油價波動與通貨膨脹率的波動基本一致。核心通脹率超過2%的紅線，一直是美聯儲加息的最重要心理關口。在2018年的大多數時間里，原油價格持續走高，美國5年和10年通脹率高于2%，就業和通脹持續向好，美聯儲對美國經濟增長持樂觀態度，先后4次加息。

換言之，在經濟持續低迷、亟待刺激的現狀下，油價上漲往往是石油需求增加、經濟趨勢向好的表現；反之，油價持續下跌則可能預示著經濟提振乏力，甚至可能進入通貨緊縮狀態，而這是經濟學家們最不愿看到的。對他們而言，通貨緊縮比通貨膨脹更加可怕，一旦經濟進入通縮階段，能夠采取的有效調節手段少之又少。

圖2 （數據來源：美聯儲）

低油價對經濟走勢的影響

企業層面，油價下跌必然會導致能源企業的收入下降。鑒于能源行業具有資本密集的特點，需要大量的人力、設備、物流和其它支持，收入下降將直接導致資本支出減少；資本支出減少，就業需求就會下降。在美國，能源領域每一個工作崗位將派生出2.8個相關行業的工作機會，能源企業的下行趨勢勢必引發多米諾效應，逐步蔓延到各個行業。隨著社會失業率上升、收入下降，各項經濟指標隨之進一步惡化。

個體消費者層面，表面上看油價降低對消費者是利好，會有更多的結余去投入其他消費。但不要忘記，在消費支出固定的前提和假設下，消費行為其實是一個“零和游戲”。汽油價格下跌并未使大家消費能力增強，也就是說，低油價并不能刺激社會整體消費規模的增加，因此對促進經濟增長不會產生任何正面作用。相反，在汽油方面的花費降低，消費者可能會選擇將更多的結余存入銀行，社會儲蓄總量隨之增加，反而成為經濟增長的拖累，這就是凱恩斯提出的“節約悖論”（paradox of thrift），即：增加儲蓄會減少國民收入，使經濟衰退；而減少儲蓄會增加國民收入，使經濟繁榮。

從美國的例子可以看出，在利率及通貨膨脹率低位運行階段，低油價難以對經濟產生正面影響。因為，按照正常邏輯，油價下降自然會壓低通貨膨脹率，但此時通貨膨脹率和利率已經很低了，美聯儲基本沒有空間再去調整貨幣政策。

圖3：WTI走勢（來源：Trading Economics）

自我實現的寓言

因油價暴跌引發的對經濟衰退或者通貨緊縮的擔憂，已引起部分國家和國際組織的關注。2018年12月3日，加拿大阿爾伯塔省宣布原油生產削減日均32.5萬桶，此次減產計劃的削減幅度超過石油輸出國組織（OPEC）三個最小的成員國——赤道幾內亞、加蓬和剛果共和國的總產量；12月7日，歐佩克會議結束，達成OPEC+減產120萬桶/日的協議。

2019年，世界經濟動能趨弱，油價亦是“跌跌不休”，背后反映了人們對經濟衰退的擔憂。人們對經濟衰退的擔憂影響原油價格走勢，低位徘徊的原油價格再反過來進一步加深人們的擔憂，這是一個典型的“自我實現”的寓言。

今年1-8月份，世界主要經濟體美國和歐元區皆錄得較低的通脹率。以美國為例，經濟增長放緩，年初至今的通脹率皆低于2%，且與原油價格走勢（WTI）基本契合（圖3）。

低油價對美國經濟的負面影響，正在逐漸顯現。隨著原油自高位下挫，美國制造業PMI亦持續下滑至榮枯線水平，經濟增長活力隨之減弱（圖4）。

中國是原油進口大國，對外依存度很高。中國原油期貨自2018年3月26日開市以來，價格走勢與WTI和布倫特期貨基本吻合。上海期貨交易所數據顯示，中國原油期貨與布倫特期貨的相關性高達93.1%。雖然在過往幾次石油危機中，高企的石油價格沒有給中國經濟高速發展帶來過多負面影響，但在當前嚴峻的國際形勢下，我國經濟面臨的挑戰和困難不言而喻。低油價伴隨疲弱的經濟形勢，更需要提高風險意識，防范經營風險。

圖4:美國PMI指數（數據來源：Trading Economics）